“高标准,严要求”,这句话放在英伟达的身上再合适不过。市场对英伟达的期待不是一般的高。
美东时间8月28日,英伟达发布2025财年第二季度财报。论业绩,英伟达是全线飘红:营收突破300亿美元,营收、净利润均增长超过一倍。除此之外,英伟达还宣布了500亿美元股票回购计划。
即便如此,英伟达的股价在美股盘后依然下跌了近7%。
仅仅高增长,已经不足以满足投资者的胃口了。投资者看着未来,不断地向英伟达讨要一个心安:AI浪潮会持续吗,高增长会持续持续再持续吗?
即便是在英伟达高歌猛进的2023年,黄仁勋也逮着机会就强调“威胁”,强调“危机感”,当时显得“凡尔赛”,如今看来老黄又一次先人一步,看到了作为“卖铲翁”的危机。
站在*,就是站在悬崖边,黄仁勋深谙此道。如今凝望深渊,财报发布后,股价的“固执”下跌,便是一粒石子掉进深渊远远传来的回音。
“缓称王”已经做不到,但发展软件业务、加快收购的脚步,黄仁勋仍带着英伟达走在“高筑墙,广积粮”的道路上。只是市场已经耐心有限,且竞争对手不断涌现,留给黄仁勋补强信心的时间不多了。
01
英伟达2025财年第二季度财报,业绩依旧强劲。
季度营收300.40亿美元,同比上涨122%,高于预期的286.68亿美元;净利润165.99亿美元,同比上涨168%;非美国通用会计准则(non-GAAP)每股摊薄收益为0.68美元,同比上涨152%,高于预期0.64美元。
然而,财报公布后,英伟达股价在盘后交易中跌幅近7%。
既然英伟达业绩飘红,也超过华尔街的预期了,为什么市场还是不买账?
如果仅从财报来看,可能影响市场观感的主要是英伟达新一代芯片Blackwell面临的挑战、收入增长对大客户的依赖,以及英伟达对未来的预测。
先说Blackwell。
今年3月,黄仁勋在加州圣何塞举行的英伟达GTC大会上展示了Blackwell。作为英伟达新一代AI芯片,其性能颇为强劲。以GB200来说,其可以为大语言模型推理负载提供30倍的性能提升,并将成本和能耗降低25倍。英伟达的大客户们(比如微软、谷歌、Meta等)都在紧锣密鼓地部署超算,Blackwell几乎注定备受关注。
然而,在前不久,外媒爆料Blackwell芯片在生产时被发现有设计缺陷,英伟达可能不得不将其量产推迟三个月甚至更久。
在本次财报公布时,英伟达CFO科莱特·克雷斯(Colette Kress)承认,Blackwell芯片之前存在问题,称已经做出改进。他还表示,预计第四财季(对应今年年底至明年年初)将给公司带来数十亿美元收入。
此外,业绩报告显示,2025财年第二季度,英伟达的毛利率相较前一季度有所下降。英伟达披露的主要原因是“低收益Blackwell材料的库存准备金和数据中心内新产品组合增加”,并称未来可能将持续受到影响。
也就是说,英伟达的下一个“摇钱树”Blackwell,目前已经被证明比料想得更具挑战性。
收入增长对大客户的依赖,也是英伟达一个老生常谈的问题。分业务来看,英伟达该季度数据中心业务占了大头,收入263亿美元,同比增长154%。其营收占比已经高达88%,而其中来自云服务提供商的收入约占45%,来自消费级互联网和企业级公司的收入占比超过50%。
换言之,英伟达的大部分增长是由其一小撮客户贡献的,也就是谷歌、Mtea等大型数据中心运营商。虽然Meta等此前发财报时,已经增加了资本支出的预算,但外界仍然担心AI基建数量超过目前的需求,也就是所谓的“泡沫”。
再说预测。
英伟达预计,下个财季营收将同比增长75.8%至82.9%,而分析师预期的最高营收增长109.2%——在华尔街的乐观预期保持在三位数增长时,英伟达自身预计营收增长将在连续五个月保持三位数后,首次放缓至两位数。
正如WestPark Capital分析师凯文・加里根(Kevin Garrigan)的评价,投资者抱有较高的期望,英伟达下一季度的营收展望仅略高于市场平均预期是不够的。
在线交易商IG集团北美CEO JJ(JJ Kinahan)说得更加直白:“我不知道英伟达能拿出什么数字,才会让人们开心。”
02
外界对英伟达“高标准,严要求”,仅仅是高增长已经不能让市场满意,这一点黄仁勋很清楚。
尽管在财报发布后,黄仁勋在彭博社的视频专访中喝着咖啡,看起来颇为松弛。但这次业绩报告黄仁勋显然是有备而来,几乎给每一个不祥的信息都准备好了一个“但是”。
Blackwell芯片可能遭遇了一些挑战,“但是”黄仁勋在采访中透露其样品已经送到“世界各地”的客户手中,承诺未来将有充足的供应。此外,黄仁勋强调在Blackwell之外,客户正在抢购目前*进的Hopper芯片。
数据中心业务目前对于大型数据供应商的依赖比较高,“但是”英伟达在财报会议上特别提到了中国市场。CFO科莱特表示,由于出口管制,来自中国的数据中心收入仍然低于之前的水平,但中国数据中心的收入在该季度实现环比增长,并成为英伟达数据中心总收入的“重要贡献者”。
此前有传闻称,英伟达将针对中国市场推出基于Blackwell架构的新*芯片,以满足中国市场的需要。此前,英伟达已经先后面向中国市场推出多款*芯片,以在“芯片禁令”的背景下对这个重要市场紧咬不放。从英伟达的表态来看,该消息的可信度又高了几分。
关于市场对于“AI泡沫”的担忧,黄仁勋强调了其对AI技术需求前景的乐观心态,在电话会议上他形容对GPU的需要:“你有越来越多、越来越多(需求)(you have more on more on more)”,并且将希望种植在了更远处,“我们明年也将有一个好表现。”
黄仁勋更大的一招,是这次公布业绩的同时,英伟达宣布了新的500亿美元回购计划。2024年8月26日,董事会批准了额外的500亿美元股票回购授权,并无到期期限。2025财年上半年,公司以回购股票和现金股息的形式向股东回馈154亿美元。截至第二季度末,公司剩余的股票回购授权金额为75亿美元。
这被外界认为是安抚投资者的新措施。
今年5月,苹果也在公布2024财年第二季度财报时,宣布了1100亿美元的股票回购计划,回购规模属苹果公司史上之最。那个季度苹果的整体销售额同比下降4%,iPhone销量也同比下降10%,但业绩公布后盘后股价上涨7%,被认为是1100亿美元回购起了作用。
一些评论认为,尽管黄仁勋提前预料到市场可能的失望情绪,并提出了大规模回购计划,但依然没有阻挡住股价的下跌。
但实际上,在英伟达公布财报之前,期权市场已经“预定”了高波动,英伟达期权隐含的股价波动率高达10%。要知道,英伟达从2018年以来,财报当日的跌幅就没有超过8%的。
从结果来看,虽然没能避免下跌,在黄仁勋的努力之下,英伟达的股价还是“挺住了”,不至于像预期那样来个“大崩塌”。
做最坏的打算,尽*的努力,是黄仁勋一直以来的管理哲学。站在山巅,就意味着深渊就在身旁,他比谁都清楚这一点。
03
“随着季度推移,每个人的拳头都捏得更紧,问道:‘这种情况能持续多久?’”瑞银(UBS)高级半导体分析师蒂莫西·阿库里(Timothy Arcuri)说。“争论不在于它们的销售数字是否良好,而在于明年音乐是否会迎来高潮,而后是否会戛然而止。我觉得,这音乐还会持续一段时间。”
外界问“这种情况还能持续多久”,黄仁勋只会问得更早、问得更勤。
在2022年底OpenAI携ChatGPT掀起全球AI浪潮之后,英伟达作为AI市场主要的芯片供应商,一飞冲天。31岁的英伟达,已经一跃成为全球市值前三的公司之一,市值突破3万亿美元,一度和苹果争夺*。
但在幕后,61岁的黄仁勋在警惕英伟达成为下一个Sun Microsystem。“他试图提醒人们不要‘Sun’了。”一位英伟达的员工在《商业内幕》的采访中透露。
Sun Microsystem这家公司和思科类似,也在互联网泡沫期间经历了崛起,而后又轰然倒塌。其操作系统很早就大受欢迎,公司市值一度在2000年时达到2000亿美元峰值,但最终,随着竞争对手迎头赶上,Sun没能转向利润更丰厚的软件领域。2009年,Sun被Oracle以74亿美元收购。
也因此,在万众瞩目的硬件业务上尽量满足外界期待,只是黄仁勋努力的其中一个方面。在另一面,黄仁勋一直在努力拓宽英伟达的业务,使其多元化,包括云服务器租赁和软件业务。
在此次财报中,英伟达特意强调,在数据中心业务的263亿美元营收并非全部来自AI芯片,其中有37亿美元收入来自英伟达的网络产品。
去年,该公司开发了自己的云计算产品 DGX Cloud,客户每月支付 37000 美元的费用,以访问和控制其一台超级计算机。
这个DGX Cloud是黄仁勋发展软件服务的重要一步,而他的方法是将卖给云服务商的GPU再租回来,由英伟达员工进一步优化,再出租给DGX Cloud用户。翻译一下就是:把GPU卖给云服务商,再在别人的云里做自己的云。更要命的是,英伟达还直接和这些云服务商抢客户。云服务商天天琢磨着怎么减少对英伟达的依赖,黄仁勋不能坐以待毙。
从更宏观的角度看,黄仁勋此前就表示,英伟达构建的不仅仅是GPU处理器,而是AI工厂——专注于AI生成的新型数据中心,包括了CPU、GPU、NVlink、InfiniBand与以太网交换机。去年10月,英伟达还宣布和富士康扩大合作,重点就是AI工厂的建设。
目前一提到英伟达的竞争者,首先被想到的往往是芯片赛道的老玩家如AMD、英特尔等,亦或是积极开发自研芯片的大型科技公司如微软、谷歌等。但未来,英伟达“AI工厂”还有望成为特斯拉Dojo超算的直接竞争对手,后者被用于训练特斯拉的神经网络,以支持、训练和改进全自动驾驶。
如知名分析师本·汤普森(Ben Thompson)所说:“英伟达既不是一家硬件公司,也不是一家软件公司:它是一家将两者融为一体的公司。”
内部发展多元业务之外,黄仁勋还将触角尽量向外伸。据智东西统计,英伟达过去4个月以每月1家的速度收购AI和数据中心相关的企业,如以色列数据中心管理企业Run:ai,以色列端到端深度学习平台开发商Deci,数据中心故障自动化处理技术公司Shoreline等等,进一步提升其在相关领域的技术积累。
2023年11月,英伟达推出了当时最新一代芯片H200。彼时,黄仁勋在一次活动中说:“我们不需要假装公司一直处于危险之中。事实上,我们一直处于危险之中,而且我们深有体会。”
站在当时当刻,这句话显得有点“凡尔赛”,英伟达的股价当时正高歌猛进,新一代芯片也在欢呼声中推出了。但如今便知道,黄仁勋不仅在AI赛道有超前一步的眼光,他身上的那二两焦虑,也同样先人一步。
只是愿景很大,事业未成,黄仁勋能否真正实现英伟达的多元化,摆脱“高预期诅咒”,还是一个未知数。
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